QE四年,欧洲央行功与过

发布时间: 2019-01-12 04:27:46   来源:欧洲时报 作者:夏宾 报道 浏览次数: 评论:0

【欧洲时报特约记者夏宾报道】2018年12月23日,对于欧洲央行而言可谓是具有历史意义的一天——始于2015年,终于2018年的欧洲央行量化宽松(QE)画上了句号,2.6万亿欧元货币刺激计划落下帷幕。当天,欧洲央行首次明确再投资将持续到首次加息后。

十年前,金融危机爆发叠加欧洲债务危机,欧洲央行拿出了利率杠杆、常规货币政策工具以及非常规货币政策工具来调节经济,但效果有限。直到2015年,为了应对区域内持续的通缩压力并促进经济复苏,欧洲央行行长德拉吉宣布欧元区逾1万亿欧元规模资产购买计划,正式启动QE。

QE四年的效果是否达到预期?为何在此时选择结束QE?未来欧洲经济怎么走?做客本期欧时经济茶座的专家们对上述问题给出了自己的答案。

做客本期欧时经济茶座的专家有:

兴业证券首席经济学家 王涵

国金证券首席宏观分析师 边泉水

工银国际首席经济学家 程实

恒大经济研究院院长 任泽平

2018年3月8日,欧洲央行行长德拉吉(左)和副行长康斯坦西奥在德国法兰克福的欧洲中央银行总部出席新闻发布会。(图片来源:新华社)

三轮QE效果未达预期欧元区经济复苏逐渐减缓

将时间拨回到四年以前,找寻欧洲央行彼时启动QE的原因。

兴业证券首席经济学家王涵指出,2014年10月,美联储率先退出QE,货币政策“由松转紧”,但欧洲受制于仍然相对疲软的基本面,开启了新一轮货币宽松。

当时,为应对通货紧缩和经济下行风险,欧洲央行于2015年初出台了量化宽松的非常规货币政策,并于当年12月进一步加力。QE大门由此打开。欧洲央行在通货紧缩时,启动量化宽松政策用于每月600亿欧元的大规模国债与其他债券购买计划。计划启动的第一年,欧元区通货膨胀率最高值曾两度突破零点,但是并没有突破0.3%。

2016年4月,在希腊财政赤字之际,欧元区每月债券购买规模达到了800亿欧元。同一时期,欧洲央行在资产收购计划中,启动了一系列企业债券的购买行动。在此次之后的一年内,欧元区通货膨胀率超过了0%的基准,并在2017年4月飞涨到目标的2%。自从通货膨胀率达到了预设的2%,每月资产收购额就被调回到了600亿欧元。

2017年10月,德拉吉开始透露想逐渐结束量化宽松计划的意图,并从2018年初将每月购买额降至原先的一半,即300亿欧元。作为逐步结束QE进程的一部分,在2018年10月步入第四季度时,这300亿欧元被减半至150亿欧元。直到年底,QE正式画上句号。

从2015年3月正式推出至今,欧洲央行整整实施了三轮QE。在那之前,虽然美国早在2008至2014年期间就实施了QE政策并收到成效,英国和日本也曾执行购买债券,但谨慎的欧洲央行一直对QE政策颇为矜持。

在恒大经济研究院院长任泽平看来,欧元区经济已形成货币依赖,事实已经证明货币的作用非常有限,未来的出路在于结构性改革。自欧洲央行决定开始实施QE以来,欧元区经济有所复苏,但复苏的强度逐渐衰减。

任泽平认为,欧元区经济根本问题在于适龄劳动人口绝对数量下降和老龄化问题严重,需要进行结构性改革。货币是总量需求刺激,不仅不能解决结构性问题,相反只能推升资产价格泡沫,最终的结果存在很大的不确定性。

王涵指出,全球金融危机后至今的十年间,“缺需求”始终是摆在各国政府面前绕不过去的坎儿,这也使得全球央行被迫不断采取货币宽松政策支撑经济发展。

然而,货币政策的不断宽松并未真正刺激经济增长,反而造成金融市场诸多隐患——资产负债表对金融资产价格的依赖度不断上升,居民贫富差距扩大,这对政策决策者而言政治压力骤然增加,也意味着全球流动性宽松的瓶颈已至。

整体而言,欧洲央行量化宽松不可避免地带来了量化“枯竭”、欧洲央行“日本化”以及非欧元区国家货币升值等负面影响,并缩小了欧洲央行未来的政策空间,不利于其应对更大的风险。

从2018年的表现来看,欧元区经济复苏磕磕绊绊,并在当年第三季度创下最缓慢的增速,之后发布的欧元区11月采购经理人指数(PMI)表现依旧疲软。

数据显示,欧元区2018年11月综合PMI初值跌至52.4,创47个月新低。

特别是作为欧元区经济火车头的德国,11月公布的经济数据同样不尽如人意。数据显示,德国11月制造业PMI初值51.6,创32个月新低,低于预期和前值52.2。德国PMI在11月延续下行趋势,也表明欧元区经济的潜在增长动能持续消退。

王涵说:“摆在各国央行面前的,实际上是进退两难的困境,货币宽松空间所剩无几,叠加副作用扩大贫富差距,使得货币正常化需求越来越紧迫,但缺需求问题始终未能解决,复苏基础不牢固,又使得央行难以戒掉放水的瘾。”

“底气”不足却为何执意退出QE?

此前两三年,受大宗商品价格反弹和全球经济整体回暖的影响,欧元区经济增速也明显回升。

“但进入2018年,欧元区需求高位回落,经济增速明显下行。”王涵说,欧元区的PMI、经济景气指数、投资者信心、消费者信心等各项软指标均迅速恶化。

具体来看,消费和投资整体较为平稳,出口是主要拖累,而往后看,欧元区经济复苏仍然缺乏明显的动力,除了出口之外,居民消费和企业投资似乎也缺乏明显的复苏的动力。

王涵直言:“因此,整体来看,欧洲目前的基本面尚且较为疲软,往后也尚未看见明显的经济增长点,欧央行在这个时间点选择结束QE,实际上‘底气’并不足。”

但欧洲央行又为何敢于在这个看起来似乎不那么正确的时间点选择结束QE呢?王涵认为,通胀回升或将提供一定支撑。

2018年,油价拉动欧元区通胀稳步回升,但核心通胀仍疲软。除了经济增长之外,物价水平是央行货币政策的另一重要考量。而2018年以来,欧元区通胀同比明显回升,目前已经高于2%。但需要注意的是,欧元区今年通胀的回暖主要由能源分项贡献,核心通胀仍然持续下滑。

往后看,随着劳动力成本的回升,欧元区核心通胀也有望上行。欧元区核心通胀疲软,其主要原因是工资增长缓慢。可以看到,欧债危机结束以来,虽然欧元区就业持续改善,但人均工资增长却非常缓慢,二者出现了明显的分化。

工资增长滞缓一方面或受企业盈利增长较为温和的影响,另一方面则受到劳动力真实闲置状况仍然较多的拖累,根据欧央行的官方数据测算,除了德国之外,其他欧元区国家的劳动力市场的实际闲置状况均较高。

但值得注意的是,目前就业增速和人均工资增速的缺口已经接近闭合,劳动力闲置比率也稳步下滑,因此,往后看,随着劳动力成本逐步回升,欧元区核心通胀也有望上行。

王涵表示,就通胀而言,2018年油价拉动通胀稳步回升;核心通胀虽然仍然较疲软,但随着劳动力成本的上行也有望回暖,给欧元区结束QE提供了支撑。他同时强调,欧洲央行结束QE的背后的核心约束可能在于购债上限,其宽松的空间可能所剩无几。

从欧洲央行QE的购买条件来看,单个国家购买占比其存量的上限为33%,而这一上限已经在德国、芬兰和斯洛伐克被触碰。因此,虽然欧央行并没有明确表示,但对其而言,“无债可买”可能才是其结束QE的核心约束之所在。

经济前景不容乐观距离加息尚远

近期,欧洲央行下调了对2019年和2020年的经济增长预期,这和近期的经济数据十分吻合。

从欧洲内部看,英、德、法、意局势不稳为欧洲经济增添了更多的不确定因素,而作为欧洲经济领头羊的德国更是出现负增长,为欧洲整体经济蒙上阴影。

再从外部看,贸易摩擦的阴影始终未消。全球经济增长势头减弱、需求整体放缓。金融环境收紧、市场愈加脆弱,对全球金融稳定和经济活动都构成一定压力。

若美国经济在未来出现增长放缓,美联储加息进程受阻,则欧洲央行货币政策正常化将更为推后,速度也将更为放缓。国金证券首席宏观分析师边泉水表示,尽管欧洲央行退出QE,但距离加息依旧尚远,原因包括两个方面。

一是当前中国经济依然面临下行压力,美国经济预计也将逐步走弱,欧元区出口难有大的改善;同时,考虑到欧元区内部还存在不确定性,包括英国脱欧和意大利财政预算等问题还有待解决,都将对欧元区经济增长造成制约。

二是参考美联储货币政策正常化节奏,2014年10月美联储退出QE,2015年12月开始加息,中间相隔14个月,2017年10月启动缩表;此次欧央行表示再投资将持续到首次加息之后,与美联储节奏相一致,因此,美联储的货币政策正常化节奏在一定程度上也可以作为欧央行的参照。

工银国际首席经济学家程实认为,2019年,受制于三大因素,欧元区经济将告别2017年至2018年的美好时光,再次回到相对疲弱的复苏旧态。

第一,需求侧刺激效应加速衰减。以2018年为转折点,欧元区的产出缺口由负转正。至此,宽松政策对经济的边际刺激效应将趋于微弱。

第二,结构性改革难以续力。对于老年化的欧洲而言,劳动力是最为重要的资源要素。得益于2008年至2014年欧盟各成员国的劳动力市场改革,2014年至2017年欧洲劳动力的流动性和劳动生产率出现快速上升,为本轮经济复苏奠定了基础。但是,在复苏强劲的2017年至2018年,后续的结构性改革却未能实现重大突破,导致劳动生产率从2017年第四季度开始回落,削弱了复苏后劲。

第三,外部压力渐次加重。随着贸易摩擦成本在2019年加速显现,贸易依存度极高的欧洲经济将受到较大打击。

根据国际货币基金组织(IMF)最新预测,2019年欧元区经常账户余额将降至2015年以来最低点。贸易前景的不确定性已经反映于当前预期。2018年初至今,欧元区消费者信心指数和Sentix投资信心指数双双越过顶点,步入下行通道。

程实称,2019年欧元区实际经济增速预计将回落至1.7%。与此同时,劳动生产率的上升乏力将使当前薪资较快增长难以持续,欧元区通胀水平将渐次走低,CPI同比增速预计降至1.6%。

他还预计,考虑到经济增长的疲弱,欧央行的审慎态度有望进一步增强,首次加息将大概率推迟至2019年四季度,从而尽力延续低利率状态,托底经济增长。

链接:欧洲央行行长将易主或维持货币宽松政策

欧洲央行将于2019年举行换届选举。

北京《经济日报》报道,根据规定,欧洲央行行长应由欧元区各国政府首脑、欧洲议会、欧洲央行管理委员会联合磋商选出,各成员国财长递交至本国首脑的人选建议往往具有关键参考意义。

如今,热门人选包括前芬兰央行行长利卡宁、现法国央行行长维勒鲁瓦、欧洲央行执行董事伯努瓦·科雷。无论谁当选,在欧元区整体经济弱复苏的条件下,下一任欧洲央行行长的施政空间十分有限。

值得注意的是,上述热门候选人均支持或不反对德拉吉实行的量化宽松政策,这也从侧面反映出欧元决策圈“求稳”的心态,在今年欧洲政治生态面临大洗牌的动荡与博弈环境下,预计本年度欧洲央行货币政策走向将维持宽松态势。

(编辑:夏莹)

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